迎来三年发展新起点,业绩延续高增

伊利股份发布2017年三季报:公司前三季度实现营收524.71亿元,同比+13.64%;实现归母净利49.37亿元,同比+12.47%;扣非后归母净利润为45.63亿元,同比+26.76%。每股收益0.81元,同比+12.5%。其中三季度实现营收189.78亿元,同比+17.98%,归母净利为15.73亿元,同比+33.49%。

3Q17业绩低于预期:公司3Q17营收同比+17.98%,超出我们15%的预期,3Q17净利同比+33.49%,低于我们41%的预期,主因在于毛利率下降幅度超预期。

伊利股份公布2017年半年报,1H17营收334.94亿元,同比+11.3%,归母净利33.64亿元,同比+4.8%,扣非净利31.19亿元,同比+22.3%,EPS:0.55元。2Q17营收177.03亿元,同比+19.94%,归母净利16.30亿元,同比-1.65%,扣非净利14.63亿元,同比+28.6%,EPS:0.31元。

    投资要点:

   
行业持续复苏,营收维持高增速:三季度,液态奶延续复苏势头,奶粉渠道补库存以及高温天气利好冷饮,公司实现18%的营收增速,环比2Q17下降2个PCT。根据渠道调研,9月原奶紧张拖累出货,但3Q17仍高增说明增长动力强劲。往后看,三四线城市及农村地区人均液奶消费量偏低,在消费复苏及结构升级推动下,下线城市引领的乳业复苏有望在未来2-3年延续,公司凭借综合竞争优势,有望持续保持10%以上的营收增速。

    平安观点:

    收入持续高增,看好大单品未来增速。

   
成本上涨导致毛利率承压,削减补贴或使销售费用率环比回落:今年以来,包材等成本持续上涨对毛利率产生负面影响,3Q17毛利率同比下降0.96个PCT至37.45%,环比2Q17也下降1.24个PCT。9月初开始,公司大幅降低低端白奶补贴,或推动3Q17销售费用率同比下降0.98个PCT至21.94%,环比2Q17下降2.28个PCT。我们认为成本温和上升及竞争趋缓的利好正逐步反映在公司业绩,公司单季净利同比+33%,彰显利润弹性。展望未来,3Q单季业绩大增仅是起点,18-19年均有望是业绩快速释放期。

   
2Q17业绩基本符合预期:公司2Q17营收同比19.94%,超出我们15%的预期,因低估奶粉和冷饮增速,2Q17净利同比-1.65%,略低于我们2%的预期。

   
公司Q3单季度营收依旧延续二季度的高增长,同比+17.98%至189.78亿元,归母净利同比+33.49%至15.73亿元。持续的高增长主要受益于为迎接双节消费旺季,渠道提前备货。随着四季度季节性供给收缩以及各种电商节的来临,收入将持续高增势头,预计大单品安慕希增速在30%以上,金典和畅轻增速在20%左右。根据终端草根调研,三季度常温奶买促活动明显减少,乳企间价格战趋缓,整体格局向好。

   
市占率快速提升,外延预期强烈:今年以来,乳企分化明显,伊利加速抢份额。我们认为伊利市占率提升源于:1)原料&包材价格上涨加速中小乳企退出市场;2)伊利渠道下沉效果较好,三四线及农村增量明显;3)下线城市礼品市场推动高端奶增长,伊利高端产品相对优势强,受益明显。往后看,有利因素仍有望持续,伊利市占率或延续快速提升趋势,行业第一龙头地位进一步巩固。且公司品牌、渠道、供应链综合竞争优势明显,在2020年千亿计划的推动下有望通过外延并购协同成长,先前圣牧、迈高、Stonyfield等并购意向均体现这一思路,未来动作仍值得期待。

   
行业复苏&竞争趋缓,营收增速大幅提升:公司2Q17营收同比+19.94%,环比1Q17增速(剔除饲料)有明显提升。分业务看,1H17液体乳增长13%,奶粉增长20%,冷饮增长11%。我们认为公司营收高增长的原因在于三四线城市带动液奶加速复苏和蒙牛价格战力度减弱。尼尔森数据显示,1H17三四线城乡液态乳同比增近9%,高于全国液态乳同比+7.3%,成为乳品增长新引擎。根据草根调研,蒙牛为首的竞争者促销力度自2H16以来持续减弱,5月开始有更积极的变化。往后看,液奶复苏可以持续,蒙牛出于利润考虑或继续减少投入,叠加奶粉补库存进程,公司2H17营收有望延续高增长态势。

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